市场关注点往往在“表面数据的美化”与“隐性风险的对比”之上。

最新披露的三季报，天风证券的确在营业收入和归母净利润上出现改善，但这并不能掩盖背后的结构性问题和现实压力。

先把核心数据摆在桌面上，便于后续讨论。

盈利能力的隐忧

前三季度，公司营业收入21.12亿元，同比增长57.53%；归母净利润1.53亿元，实现扭亏为盈。

单看第三季度，营业收入8.9亿元，同比增长43.94；归母净利润1.22亿元。

这些数字看着“往上走”，但横向比较很难让人放心：2025年前三季度，A股上市券商的加权平均ROE大约在6%左右，头部公司更高，而天风证券的ROE却仅0.59%、第三季度仅0.44%。

再加上924.96亿元的总资产和260.79亿元的净资产，盈利能力显得相当薄弱。

从业务结构看问题并不简单。

前三季度手续费及佣金净收入16.70亿元，增速19.92%，其中经纪业务7.72亿元、投行业务5.87亿元同比上升，资管业务2.20亿元小幅下滑；投资收益12.66亿元，同比猛增82.33%，公允价值变动收益虽同比下降，但自营业务仍是核心驱动之一。

相对而言，利息净收入为-9.54亿元，虽然比上年同期-13.34亿元有所收窄，但融资成本长期高企，成为利润重要拖累。

应付债券高达288.67亿元，应付短期融资款57.24亿元，这一有息负债结构放大了利息支出压力。

现金流与偿债压力也不容忽视。

前三季度经营活动产生的现金流净额为24.27亿元，同比下滑52.15%，现金流紧张并非空穴来风。

更值得关注的是债务期限与结构的错配：Wind显示公司存在应付债券、短期融资券共11只，其中9只剩余期限约半年内；人民币计价债券总额约185.2亿元，美元计价海外债券6.4亿美元，总额接近180.95亿元，约占总资产的20%。

未来半年内的偿债压力显著放大。

此外，若把“24天风证券CP003”19.4亿元、以及“22天风05”17.8亿元分别在未来15、16天到期，以及3.4亿美元、3亿美元的美元债分别在120天和207天到期，流动性压力进一步上升。

利润端的改善，未必就能覆盖现金流与偿债的现实需求。

风险指标的信号并不乐观。

最新披露的三季报显示，天风证券的风险覆盖率为152.18%，在上市券商中排名靠后；流动性覆盖率（LCR）313.84%，较上年度末的521.79%大幅下滑；净稳定资金率（NSFR）仅106.78%，已跌破监管的120%警戒线。

就算在2025年上半年完成40亿元定增、控股股东宏泰集团全额认购后，核心风控指标仍未出现本质性好转。

这些数据映射出市场对短期高强度资金需求的现实考验。

原因的裂缝与监管信号

对这些数字背后的原因分析，专业机构也给出了一些线索。

华创证券等研报指出，净稳定资金率环比下降，部分原因在于长期债券逐步变成一年内到期，分子项下移；若未来继续发行长期信用债，NSFR有望回升至警戒线以上。

这提示市场，资本市场的“补血”并非一劳永逸，需通过结构性优化和长期资金供给的持续性改善来实现。

40亿元定增确实提高了注册资本，但对改善风险底线作用有限，未来是否能够通过增加长期稳定资金来源来缓释压力，仍需市场持续观察。

合规风控的风向标也不容忽视。

自年初以来，天风证券及其下属多家子公司、营业部屡次被监管点名。

年初上海证监局对天风（上海）证券资产管理有限公司发出警示函，指出尽调不充分、信息披露滞后、现金流归集不力、合规检查制度不健全等问题；4月深圳证监局对深圳后海证券营业部作出整改并对两名员工发出警示函，原因涉及开户流程中的投资者适当性审查不到位；7月重庆证监局对相关营业部及人员发出警示函，认定存在销售非公司发行或代销产品等合规问题；9月山东证监局对潍坊营业部下达整改决定，涉及经纪人报酬管理违规、推介非公司代销私募基金等。

这些警示并非小事，它们叠加起来折射出市场对天风的信任度仍处在压力之下。

四大改进路径的清晰方向

在现实约束下，天风证券若要实现“稳健成长”，需要从以下几个方面着手，形成闭环式的改进逻辑。

优化资本结构，提升长期稳定资金占比。

继续通过多元化资金渠道、增加中长期资金储备来提升NSFR与LCR水平。

在即将到期的大额债务密集期，优先安排中长期属性的信用工具，减少“短债高杠杆”带来的循环压力。

提升盈利质量，减小单点驱动的波动。

聚焦更稳健的资管与自营对冲能力，控制利息支出与融资成本的上行空间，同时巩固经纪、投行业务的收入结构，避免过度依赖单一业务线。

强化合规环境与内控体系。

继续加强自查自纠与合规培训，提升尽调、信息披露、现金流管理等环节的规范性，降低违规风险和监管罚单的持续压力。

发挥改革红利，探索符合政策导向的创新业务。

结合资本市场深化改革，推动业务模式创新，提升服务实体经济的深度与广度，寻找新的增长点。

未来展望与投资者的关注点

天风证券面临的挑战，既严峻又充满转型机会。

只有在资本充足性、现金流管理以及合规风控三条线同时发力，才能在波动的市场中走得更稳。

若未来半年能实现债务的有效化解、长期资金来源的稳健补充，以及合规体系的全面提升，ROE回升、现金流改善、市场信任的回暖并非不可期。

对于投资者来说，关键在于观察两件事：一是到期债务的具体化解路径与时间表，二是监管强化背景下，能否以更高质量的增长替代高成本扩张，真正走出一条“稳定、健康、可持续”的发展轨道。

你愿意把赌注押在天风证券的下一轮资金结构优化和合规整改上吗？

未来半年，或许就是答案揭晓的关键。